投资估值方法和技术

标签: | 发表时间:2020-09-05 09:09 | 作者:
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公司估值方法通常分为两类:一类是相对估值方法,特点是主要采用乘数方法,较为简便,如P/E估值法、P/B估值法、EV/EBITDA估值法、PEG估值法、市销率估值法、EV/销售收入估值法、RNAV估值法;另一类是绝对估值方法,特点是主要采用折现方法,如股利贴现模型、自由现金流模型等。 


一、企业的商业模式决定了估值模式


  • 1. 重资产型企业(如传统制造业),以净资产估值方式为主,盈利估值方式为辅。


  • 2. 轻资产型企业(如服务业),以盈利估值方式为主,净资产估值方式为辅。


  • 3. 互联网企业,以用户数、点击数和市场份额为远景考量,以市销率为主。


  • 4. 新兴行业和高科技企业,以市场份额为远景考量,以市销率为主。


二、市值与企业价值


无论使用哪一种估值方法,市值都是一种最有效的参照物。


①市值的意义不等同于股价


市值=股价×总股份数


市值被看做是市场投资者对企业价值的认可,侧重于相对的“量级”而非绝对值的高低。国际市场上通常以100亿美元市值作为优秀的成熟大型企业的量级标准,500亿美元市值则是一个国际化超大型企业的量级标准,而千亿市值则象征着企业至高无上的地位。市值的意义在于量级比较,而非绝对值。


②市值比较


既然市值体现的是企业的量级,那么同类企业的量级对比就非常具有市场意义。


【例如】同样是影视制作与发行企业,国内华谊兄弟市值419亿人民币,折合约68亿美元,而美国梦工厂(DWA)市值25亿美元。另外,华谊兄弟2012年收入为13亿人民币(2.12亿美元),同期梦工厂收入为2.13亿美元。


这两家公司的收入在一个量级上,而市值量级却不在一个水平上。由此推测,华谊兄弟可能被严重高估。当然,高估值体现了市场预期定价,高估低估不构成买卖依据,但这是一个警示信号。精明的投资者可以采取对冲套利策略。


常见的市值比较参照物:


  • 同股同权的跨市场比价,同一家公司在不同市场上的市值比较。如:AH股比价。


  • 同类企业市值比价,主营业务基本相同的企业比较。如三一重工与中联重科比较。


  • 相似业务企业市值比价,主营业务有部分相同,须将业务拆分后做同类比较。如上海家化与联合利华比较。


③企业价值


企业价值=市值+净负债


EV的绝对值参考意义不大,它通常与盈利指标组合,用来反映企业盈利、净负债与市值之间的关系。如:EBITDA/EV指标用来比较相近企业价值的企业的获利能力。


三、估值方法


①市值/净资产(P/B),市净率


考察净资产必须明确有无重大进出报表的项目。净资产要做剔除处理,以反映企业真实的经营性资产结构。市净率要在比较中才有意义,绝对值无意义。


找出企业在相当长的时间段内的历史最低、最高和平均三档市净率区间。考察周期至少5年或一个完整经济周期。若是新上市企业,必须有至少3年的交易历史。


找出同行业具有较长交易历史的企业做对比,明确三档市净率区间


②市值/净利润(P/E),市盈率


考察净利润必须明确有无重大进出报表的项目。净利润要做剔除处理,以反映企业真实的净利润。市盈率要在比较中才有意义,绝对值无意义。


找出企业在相当长的时间段内的历史最低最高和平均三档市盈率区间。考察周期至少5年或一个完整经济周期。若是新上市企业,必须有至少3年的交易历史。


找出同行业具有较长交易历史的企业做对比,明确三档市盈率区间


③市值/销售额(P/S),市销率


销售额须明确其主营构成,有无重大进出报表的项目。找出企业在相当长的时间段内的历史最低最高和平均三档市销率区间。考察周期至少5年或一个完整经济周期。若是新上市企业,必须有至少3年的交易历史。


找出同行业具有较长交易历史的企业做对比,明确三档市销率区间。


④PEG,反映市盈率与净利润增长率间的比值关系


PEG=市盈率/净利润增长率


通常认为,该比值=1表示估值合理,比值>1则说明高估,比值<1说明低估。这种方法在投资实践中仅作为市盈率的辅助指标,实战意义不大。


⑤本杰明·格雷厄姆成长股估值公式


价值=年收益×(8.5+预期年增长率×2)


公式中的年收益为最近一年的收益,可以用每股收益TTM(最近十二个月的收益)代替,预期年增长率为未来3年的增长率。假设,某企业每股收益TTM为0.3,预期未来三年的增长率为15%,则公司股价=0.3*(8.5+15*2)=11.55元。该公式具有比较强的实战价值,计算结果须与其他估值指标结合,不可单独使用。


以上方式均不可单独使用,至少应配合两种联合研判,其绝对值亦没有实战意义。 估值的重点是比较,尤其是相似企业的比较,跨行业亦没有意义。



如果正确的估值?


首先要说的是,这个世界上没有一个放之四海而皆准的估值工具。


就像不存在永动机一样,在投资世界,不存在任何可以让每个人都赚到钱的方法或者工具。


因此,基本上每个行业最正确的估值方法也都不一样。这也就是为什么要建立自己的能力圈。比如在能源行业,重置成本和企业的石油或者天然气储备是很好的估值方法。


虽然我们没有一把万能的钥匙,但是还是有一些估值工具明显好于PE和PB。


一、EV/EBIT


实际上,EV/EBIT是一个明显优于PE的估值工具。PE实际上等于企业的市值除以净利润。而市值只不过是企业的一部分而已。


EV/EBIT就解决了这个问题。EV指的是企业价值,企业价值不仅仅考虑了股东,还考虑到了债权人。


因此,企业价值=市值+长期负债+少数股东权益-现金。这是把企业当做一个整体来看待,从而避免了PE的问题。


另外,PE由于没有考虑到资本结构,所以很多时候即使是处于同一行业的两家公司可能也无法直接对比。而EBIT是息税前利润,剔除掉资本结构对公司利润的影响,从而更具有可比性。


二、重置成本 (Replacement Cost)


重置成本指的是现在现在一个新的和目前企业产能,效率一样的企业需要花费的成本。这实际上才是真实的”PB”。


对科技股来讲,这一成本接近于无法计算,但是对能源,基建,零售等公司来讲,重置成本有重要的意义。


假设今天市场中存在着100个竞争对手。然后一个精明的商人想要进入这个市场,他一般有两个方案:


  • 1.自己建立一个企业,与这100个对手竞争。


  • 2.从这100个竞争企业里收购一家企业,进入这个市场。


那么什么情况下,使用方案1,什么情况下使用方案2呢?其实非常简单: 当目前市场中企业的市值小于重置成本时,精明的商人会选择收购。当目前市场中企业的市值大于重置成本时,商人会选择自己建立企业。


从行业角度来看,如果一个行业在周期性低估时,整体的价值小于了其重置成本,这意味着这个行业很难再有新的进入者了。


在炼油厂行业,一座炼油厂是买贵了还是买便宜了的最重要核心指标之一就是:重置成本。一座炼油厂的重置成本,实际上就是把这座炼油厂拆了,重建一座一模一样的需要支付的开支。


一般重建成本分为:绿地重建成本(GreenfieldReplacement Cost)和污染地重建成本(Brownfield Replacement Cost)。


绿地重建成本是指在没有污染过的土地上重建设备的成本。一般绿地重建成本会有昂贵的环保费用。污染地重建成本指的是在已经发生过污染的地方重建设备的成本。


企业价值等于其未来时间内能产生自由现金流的折现值。 这个定义是接近于完美的。但是这个切记定义几乎没有办法模型化,基本上95%的DCF模型都是扯淡的。


你下辈子也不会看到李嘉诚,王建立,巴菲特,在判断一个公司值多少钱时,请两个专家来做两个自由现金流折现模型看看。


他们在判断一个企业值多少钱时,不外乎考虑三个东西:


  • 1.这个企业目前的资产值多少。


  • 2.现在企业的正常化利润是多少?我来运营的话可以砍掉那些费用,可以提高多少正常化利润?


  • 3.企业的成长性还有多少?


PB本质上是为了解决第一个问题想创造的指标。为了更真实的思考出一个企业的资产价值多少钱,你可能需要仔细的翻阅资产负债表,可能需要查看重建成本等等。


PE本质上是为了解决第二个问题想出来的指标,但是同PB一样,这个指标也被滥用了。有些上市公司中存在大量的一次性利润,大量的非经营性利润,当你真的要彻底买下来这个公司,你只会考虑可持续的正常化利润。


另外, PE还忽略了一个公司的资本结构,因为它没有考虑任何负债的情况。



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