中国华融暴雷对银行股投资者的启示！

前段时间，几个要好的朋友跟我推荐中国华融，说这一次遭遇腐败事件导致华融的下跌是一次不错的买入机会。我说对这种领导层腐败的金融公司没兴趣。可是朋友不依不挠，说腐败不影响其作为四大资产管理公司的牌照价值，何况0.5倍以下市净率和3倍以下市盈率，我们还能要求什么？8月30日，华融公布半年报，利润同比下降95%，今日收盘下跌约11个百分点。如果问中国华融的暴雷对银行股投资者有什么启示：我想应该是高杠杆生意不要捡垃圾！

这几天各大银行都公布了中期报告，大部分银行的营收重回较快增长，盈利能力提升。我们首先来看下这份中考答卷：

从上面的数据可以看到，所有的银行营收和利润都实现了增长，四大行里农行的营收及利润增速最快，股份制银行里招商银行营收及利润增速最快。

其实银行一直是一门好生意，大部分银行连续多年的资产收益率都能保持在15%以上，要知道在整个A股市场总共3539只股票中，2017年资产收益率大于15%的公司只有671家，如果再加上连续多年以及扣除非经常性损益这两个条件，则就屈指可数了。

那么银行股要怎么买？由于银行的资产主要为贷款以及各种债券（总之基本都是债权），所以很多银行股投资者通常按市净率的高低来选择银行股，得出来的结论就是买民生银行。但是大家应该都听过一句俗语：便宜没好货，好货不便宜。更何况有中国华融的前车之鉴！银行这门生意的特点是高杠杆，巴菲特老爷子多次谈及银行股投资的风险问题。

他说：「银行业不是我们的最爱，当一个行业的资产普遍是其股东权益的20倍时，只要资产端发生一点点状况就有可能把大部分的股东权益给蚕食掉。由于20比1的杠杆比率会使管理中所有的优缺点被放大，所以我们对用便宜的价格买下一家经营不善的银行一点兴趣都没有。相反，我们只对合理价格买进一些经营良好的银行感兴趣。」

所以银行股投资者要做的是用合理的价格买最优秀的银行，而不是买市净率最低的银行。买最优秀的银行才能使自己站在时间一边与复利为友。那么问题来了，哪些银行最优秀？

一、哪些银行最优秀？

银行这门生意可以很复杂。另外有很多指标数据、有很多专有名词使得非金融专业的人士很难搞懂。但是对于非专业的人士，想要投资银行股的话，最好的办法就是深入的去体验各家银行的服务，去体验他们各个层级的产品。因为银行说到底还是为用户服务的，他们对待用户的方式决定了他们的经营成果，所有的数据只是经营成果的反映。

这里有一个比喻可能可以帮助我们比较能直观的理解银行是如何赚钱的，话说一位小女孩问他做行长的爸爸，银行是怎么赚钱的，这位老爸对他女儿说，你到咱们冰箱去拿块肉来，小女孩拿过来后，行长老爸又让她放回去，然后问他女儿她手上有什么，小女孩说有油，行长老爸说，银行就是这么赚钱的。

做为一个银行股的投资者，我们当然希望我们所投资的银行手上的油越多越好，那么怎样才能有更多油呢？只有扩大息差同时减少漏损（扩大息差可以在成本端和资产端下功夫，资产端打主意会牺牲资产质量），那么怎样才能扩大息差呀？先看成本端，那肯定是活期存款越多越好，可是谁现在还会存活期呢？

只有短期要用到的钱才会存活期，那什么钱是短期要用到的，答案是结算资金，而且结算资金越多的银行，说明其结算用户越多，效率越高（这个效率可以体现为网点多、服务好、快捷等），结算用户越多就会越多企业以及个人来开结算户，因为同一家银行之间转账更方便，并且无需费用。越多人开结算户，留存活期资金越多，从而利息成本越低，这是负债端的正反馈。

资金成本越低就越有优势吸引优质的信贷客户，因为可以给到比较低价格的贷款。优质的信贷客户越多，资产质量越高，这是资产端的正反馈。所以，衡量银行的资产质量可以通过看生息资产收益率这个指标。有些人会表示不服气，说风控很重要，这是扯淡，各家银行的风控差别不大。

所以我们可以用负债成本来衡量一家银行服务客户的能力，但是这里有个bug,有些银行像农业银行，在乡镇铺了很多网点，由于乡镇的人没有理财意识，所以农行的活期存款占比高，所以负债成本低。但是为什么其他银行不学农行呢？因为我们知道去乡镇铺网点，虽然能带来一些活期存款，但是很少有其他业务，所以盈利能力并不高，反而会推高费用，没有吸引力。所以负债成本要和费用率联合起来看一家银行的竞争能力。

另外一个反映客户粘性的指标为：每一块钱资产产生的手续费及佣金，用户使用某家银行的产品越多，这项指标越好看，客户换一家银行的成本越大。富国银行是美国非常优秀的一家银行，这么多年一直在他的财报里强调平均每个客户使用了富国银行的几项产品，他们把这个当作银行护城河的重要体现。

最后我们可以通过拨贷比、拨备覆盖率、核心资本充足率来反映一家银行经营的稳健情况以及后续的发展空间。

1.1、首先来看负债端

我们主要通过计息负债的成本与费用率来综合衡量一家银行的负债端的竞争力。我们首先来看计息负债成本：

从上面的数据我们可以得出哪些结论？首先整个行业来看，18年来负债成本有明显提升。其次四大国有行里面农行的负债成本最低，另外建行、工行的负债成本相差不大，建行相对工行进步明显。股份制里面招行的负债成本最低，这说明这两家银行的在各自的阵营里拥有活期存款占比最高。我门再来看费用率：

首先从行业来看，每100快钱产生的费用率是下降的，说明整个银行业的效率在提升。其次农行一直是四大行里面费用率最高的，如果综合考虑到负债成本和费用率，反而是工行的负债最具优势，建行紧随其后。股份制银行里，招行和平安的费用率最高，这应该是零售银行的共性，但是招行的负债成本优势是碾压其他几家股份制银行的，所以招行的负债优势明显。

综上，综合负债成本和费用率，四大行里面工行负债端最具优势，建行紧随其后且进步明显，股份制里，招行负债端优势一骑绝尘！

1.2、资产质量情况

负债端说清楚了，我们再来看资产端：生息资产收益率越高，资产质量越差。当然零售银行要吃点亏，因为零售银行的个人贷款占比大，个人贷款的贷款利率是高于公司贷款很多的，主要由于个人贷款相对与公司贷款额度小，交易成本高，但是风险比公司贷款还小。下面是生息资产收益率：

首先从行业来看，18年来生息资产的收益率是大幅提升的，也就是实体经济的融资成本是上升的。其次四大行里面中行的生息资产利率最低，主要由于中行的外币贷款占比高，外币贷款的收益率低，所以没有可比性。其他三家大行里面，建行的生息资产利率是最低的，但是与工行差别不大。

但是股份制银行里面毫无争议的是，招行的资产收益率一直比较低，所以我们可以理解为招行的资产端质量是股份制银行里最好的。

综上，资产端，四大行里，建行资产质量最好，但是与工行差别不大。股份制银行里招行最优。如果综合资产端与负债端，招行为股份制里最优，建行、工行差别不大。

上面提到从整个行业来看，计息负债的成本与生息资产的收益率都是上升的，那么净息差是如何变化的呢？

首先从整个行业来看，大部分银行净息差在17年确认回升，并在一季度达到了最高点。中行的净息差受益于美元加息还在稳步提升，唯独兴业银行净息差环比出现大幅下降。

另外在四大行中，农行净息差领先，主要由于其负债成本低，但是前面已经说了考虑到费用率之后农行的负债端没有优势，但是在净息差环节，建行领先工行。股份制里，招行的净息差遥遥领先，这种成绩的取得是在生息资产收益率较其他股份制银行低的情况下，也就是资产质量比其他股份制好，净息差比他们还高。

1.3、客户的转换成本

最后我们再看下客户粘性，也就是客户的转换成本的衡量指标。就是一百块钱能产生的手续费及佣金收入的意思，具体如下表：

首先从行业来看，总体上呈下降趋势，这与银行总体在减少收费项目是一致的。其次在四大行中，工行的客户粘性最强，建行次之，但是到18年中已经赶上工商银行，农行一直垫底，也就是农行的客户活跃度不高。股份制银行里，招行的客户粘性是最高的，也就是招行的护城河最宽。

1.4、各家银行的经营稳健情况

我们首先来看，拨备覆盖率。拨备覆盖率体现的是拨备余额对不良贷款的覆盖倍数。拨备可以看成一个储水池，银行年景不好的时候就会少计提拨备，年景好的时候就会加大计提力度。拨备覆盖率的数据如下：

首先从整个行业来看，大部分银行从17年来，都加大了计提，也就是大部分银行的盈利能力增强，只有兴业、民生、平安三家，改善力度不大，尤其是到18年，在其他银行都有加大计提的时候，兴业的拨备覆盖率还下降了，这与资管新规的实施对兴业银行的影响有关。其次农行是四大行里拨备覆盖率最高的，建行次之，招行的拨备覆盖率在股份制银行里遥遥领先。再来看一下拨贷比：

首先从行业看，18年来除兴业银行外，所有银行的拨贷比都是提升的。另外无论是拨备覆盖率还是拨贷比，招行都是所有银行中最高的，而且增长最快。四大行里农行的拨贷比与拨备覆盖率最高也是增长最快的。最后再来看一下核心资本充足率：

首先从行业来看，除了农行与建行外，18年来，所有银行的资本充足率出现了不同程度的下降，这与节约资本的通道业务被堵，风险权重占比高的贷款资产快速增长有关。农行主要因为完成了1000亿的定增，所以核心资本充足率有所提升。其次，四大行中，建行核心资本充足率最高，股份制银行中，招行核心资本重率最高。

综上，但从余粮储备来看，四大行里农行虽然拨备覆盖率以及拨贷比领先，但是核心资本充足率太低，所以综合来看，建行最稳健，股份制里招行最稳健。

二、估值

最后我们再看一下估值，主要用市净率来衡量：

从上面试的数据可以看出，除了建行招行外都破净了。市场给银行的优劣，基本做出了正确的排序。与我们前面的分析是一致的。

小结

从整个银行业的中报来看，除了受资管新规影响最深的兴业银行外，其他银行无论是息差，还是拨备，都在持续好转。但是除建行、农行外，核心资本充足率都成下降趋势，再联想到最近地方债下调风险权重的消息，银行在市场上圈钱的几率变小。

具体到投资：我们知道，便宜没好货，好货不便宜，但是我们总按耐不住买便宜货的心理。但是买入一家优秀的银行，你收获的是惊喜，而用捡垃圾的心态买入则恰好相反。你看捡垃圾心态买的中国华融暴雷了，市净率已经低于0.4倍。

最后让我们再次重温巴菲特的这句话：我们对用便宜的价格买下一家经营不善的银行一点兴趣都没有。相反，我们只对合理价格买进一些经营良好的银行感兴趣。

$招商银行(SH600036)$ $建设银行(SH601939)$ $平安银行(SZ000001)$ 

首发于公众号：五迷投资笔记